大举并购、快速扩张，给房企带来的不仅有大量土地储备，还有相对高企的债务。上证报记者梳理发现，去年房地产行业最为突出的“并购狂人”——以阳光城、融创中国为代表的高扩张房企，其净负债率均排名行业前列。今年一季度末，阳光城净负债率更是进一步走高，达到316.5%。虽然去年相对宽松的融资环境给了企业长债换短债、优化债务结构的机会，但隐形的债务压力，以及布局区域受政策影响而导致去化不利的风险，都给这些高扩张企业蒙上一层隐忧。

　　依赖高杠杆大举并购

　　克而瑞房地产研究中心监测的55家重点上市房企年报显示，净负债率的高低与房企的扩张速度和发展战略密不可分。其中最明显的是A股公司阳光城。可以说，2016年是阳光城的并购大年，甚至称为业内新晋“并购王”。记者从阳光城2016年年报中发现，2016年阳光城全年新增土地储备项目25个，总建筑面积977.8万平方米，同比增长高达210%。其中，通过收购共计获得13个项目（55宗地块），并购价款为124.96亿元，计容建面835.90万平方米，靠并购而来的土地占据新增土地储备大半江山。

　　然而，大举扩张虽然给阳光城带来了可观的土地储备，也导致债务高企。年报数据显示，2016年阳光城净负债率高达256.82%，位居克而瑞55家上市房企净负债率排行榜第二高位，同比上升了86.18%；有息负债总额为674.9亿元，同比增加了81.21%，在55家重点房企中排名第12位。

　　从总有息负债排名来看，房企的债务规模与销售规模一般呈现正相关，企业规模越大，有息负债也会相对越高。然而，阳光城的销售规模在55家房企中仅位列第28位，2016年报告期内总营收196.98亿元，同比下滑了12.43%，显然与其负债规模和增长速度不成正比。

　　从平均融资成本来看，阳光城年报显示，报告期内公司平均融资成本为8.42%，在克而瑞监测的55家重点上市房企中排名第六高；公司2016年财务费用同比大幅增加79.27%，公司称就是利息及融资费用增加所致。事实上，2016年受益于宽松的融资环境，大部分企业的融资成本呈现下行趋势，根据克而瑞的统计，监测房企平均融资成本由2015年的7.37%下降至6.39%。虽然2016年阳光城完成86亿元公司债券的发行募集工作，令公司平均融资成本同比降低了1%，但仍高于行业平均水平。

　　除了阳光城，H股上市房企融创中国也因2016年的大举并购而负债率高企。2016年年报显示，融创中国净负债率为121.52%，在55家房企中排名11。但值得注意的是，在计算上市公司净负债率时并未将永续债计算在内。事实上，融创中国截至2016年年末共有100亿元的永续债，由于永续债并无债务到期时间，因此在财务数据统计时并未将其归为债务，而是作为权益计算。因此“明股实债”的永续债实际上暗藏了财务风险，融创中国的负债压力实际上比净负债率体现出的数据更高。

　　去化不畅负债压力陡增

　　“在为企业后续增长"蓄势"的过程中，高负债率在所难免。但在金融创新和融资渠道拓宽等因素影响下，企业债务结构大大改善，短期债务压力不大，总体债务风险可控。”克而瑞房地产研究中心分析师房玲表示。

　　不过，也有业内人士认为，激进房企以较高的债务杠杆去快速扩张，其资金链能否承受重压，关键在于手上的货值能否顺利去化。而在目前如此高压的“政策市”下，要实现快速销售、回笼资金，不容乐观。

　　阳光城年报显示，公司现有土地储备总计2285.2万平方米，分布在福建、长三角、京津冀、珠三角区域以及长沙、成都、郑州、西安、太原几个战略城市。其中，福建区域中的福州项目占绝大多数；珠三角的土地储备全部集中在广州；战略城市中西安项目最多，其余分布在长沙、兰州、太原、郑州等二线省会城市；长三角和京津冀土地储备量相对较少，且基本分布在上海（楼盘）、北京（楼盘）、杭州（楼盘）、苏州（楼盘）等一、二线城市。可以看到，阳光城土地储备绝大多数集中在一、二线城市，土地储备的质量较好，但在今年的楼市调控下，一、二线城市限购、限贷压力最大，市场成交量急速下滑，这对于阳光城这样一、二线城市布局极重的房企来说，影响颇大。公司有项目分部的城市中，仅石狮、漳州（楼盘）、晋江少数三、四线城市未受调控影响。

　　阳光城一季报数据显示，一季度公司营业收入为24.23亿元，同比仅微增3.86%。同时，利息和融资费用的大幅增加，令阳光城一季度财务费用同比大增553.35%；部分长期借款将在一年内到期，致使一年内到期的非流动负债同比上涨250.41%。多重因素影响下，一季度末，阳光城净负债率继续大幅攀升，达到惊人的316.5%。在公司重点布局的一、二线城市，目前对预售新房的价格严格控制，有些城市新房预售证也控制发放，在一、二线城市普遍进入“四限时代”，价格卖不高、新盘卖不了的情况下，极度依赖快速去化才能周转顺畅的高杠杆扩张型房企，资金链承压或将难免。

　　在5月22日融创中国股东大会上，融创中国董事局主席孙宏斌坦承，去年“9·30新政”以来的这一波调控严峻程度超过以往任何时候，调控对融创的影响主要是北京及上海两个城市，特别是一些商住项目。“现在销售越来越难批，更难批的是价格，每个公司面临的问题都一样。”孙宏斌表示，可以预见的是，下半年开发贷、住房按揭等银行贷款将继续收紧，再加上销售速度放缓，开发商的日子将更加艰难，现金流也会更加紧张。“因此，现在融创的逻辑是，要能够快速卖掉，哪怕只赚一点钱都可以，至少没亏本。”孙宏斌称。